美国通胀高企 降息又变卦！人民币测试2%波动区间上限隔夜美国CPI通胀数据全线大超预期，高盛将首次降息预期从6月推至7月，瑞银则调整为9月。美元指数逼近105，10年美债收益率飙升并突破4.5%大关，这也导致风险资产和新兴市场货币承压。

　　在这一背景下，人民币中间价仍被维持在7.09区间，不难看出中国央行日趋强烈的维稳信号。4月11日，人民币中间价为7.0968。根据华创证券的测算，逆周期因子影子变量-1744点，即中间价较模型预测的理论值调强了超1700点。截至当日13：10，美元/人民币即期交易价格报7.2361。

　　法国巴黎银行大中华区外汇和利率策略主管王菊对第一财经记者表示，自3月22日以后，中国央行每一日都将中间价设定在7.1以下释放稳定信号。“我们认为短期内央行稳定货币的态度明显。但由于中间价和实际汇率偏离较大，即期交易价格已逼近央行设定的2%波动上限区间，即7.24左右。所以央行需要使用多种方式来维持人民币汇率稳定，比如在境内市场压低外汇掉期、适度收紧离岸人民币市场流动性等。”

　　一旦人民币汇率触及区间上限，交易量或急剧萎缩。 机构普遍认为，未来美元的走势至关重要，若美元升势减弱，亚洲货币的压力或可得到释放，近期贬值幅度最大的日元已对美元创下了近34年新低，美元/日元突破了153大关，引发日本官员频频口头干预。

　　数据显示，3月核心CPI同比增速并未如预期一样下降至3.7%，反而维持在2月的3.8%不变，环比也维持在0.4%，未如预期般下降至0.3%；整体CPI同比增速从2月的3.2%大幅上升至3.5%，高于市场的3.4%。

　　从过去半年的数据来看，通胀始终未能降至3%以下，而近期回升的能源价格可能导致通胀威胁的再次升高。嘉盛集团资深分析师Jerry Chen对记者表示，4月10日的CPI高于预期，再叠加此前一周强劲的就业报告，呼应了近期美联储的主流观点，即“保持耐心不急于降息”，这也提振了美元和美债收益率的表现，并继续对美股造成压力。

　　受此影响，高盛也终于下调降息次数，将首次降息预测从6月推迟到7月，并认为年内仅有2次降息（此前为3次），分别为7月和11月；瑞银更是直接将预测调到9月（此前为6月），全年降息50BP（此前为75BP）。

　　3月公布利率决议时，当时美联储仍认为年内会有3次降息，但而后公布的非农就业数据等一系列经济数据都超预期回升，这也导致6月降息的预期几乎归零，甚至市场上出现了微弱的加息预期。3月美国新增30.3万个非农就业岗位，远超预期的20万。失业率则意外地从3.9%降至3.8%，而平均每小时工资上涨了0.3%，高于上月的0.2%。

　　“市场对FOMC在2024年降息3次的预测已存在严重分歧，我们认为美联储在看到1月至3月间3个更强劲的通胀数据后，需要通过获得之后几个月更弱的数据来进行平衡，才可能继续推动降息。这意味着7月和11月进行两次降息的可能性更高。”Jerry Chen表示。

　　就核心通胀构成而言，高盛分析称，交通运输服务在核心CPI中的占比仅为7%，但此次却贡献了核心CPI环比增长的三分之一以上，反映了汽车保险的增长大于预期（+2.6% ，共识预期为+1.4%，前值为+0.9%）以及汽车维修成本的上涨1.7%；非住房服务通胀从2月的+0.47%上升至+0.65%（1月为+0.85%）；医疗服务价格也上涨强劲（+0.6%）。不过，占比较大的住房指标表现稳健（房租占比达30%-40%），主要租金通胀放缓（环比从+0.46%降至+0.41%）；汽车（二手-1.1%，新车-0.2%）价格也出现下降；航空票价下降，但降幅小于预期（-0.3%，预期为-3%）。

　　此外，总体CPI环比上涨0.38%，主要是因为能源价格上涨1.1%，食品价格微涨0.1%。布伦特原油价格近期已经突破了90美元/桶大关。

　　在美国CPI数据公布后，隔夜离岸人民币开始走弱，跌破7.26关口。不过，即使在美元指数大幅走强的背景下，4月11日人民币中间价仍稳定在7.1以下，这也令交易员并不倾向于继续做空。

　　3月22日，人民币中间价被设定在7.1以上，这导致人民币汇率单日跌幅一度高达500点。多位外资行交易员当时对记者表示，这可能是一种测试，但似乎离岸交易员对中间价的关注度远超预期。于是，自3月22日以后，央行每一日都将中间价设定在7.1以下，从而释放稳定信号。

　　王菊对记者称，中间价是维持目前央行维持市场对人民币信心的一项重要工具。“我们认为短期内央行会将中间价维持在7.1以下保持人民币汇率稳定在7.1-7.3的区间。”

　　但她也称，问题在于，中间价和实际汇率偏离较大，即期交易价格已经逼近央行设定的2%的波动上限区间，即7.24左右。所以央行需要使用多种方式来维持人民币汇率稳定。具体的手段包括，在境内市场压低外汇掉期、适度收紧离岸人民币市场流动性等。

　　4月9日，隔夜离岸人民币Hibor（香港银行同业拆息）利率报在6.31955%，为阶段性高位，1月初时仅1.2%米乐M6官方网站。4月11日，隔夜人民币Hibor利率也仅略低于6%。

　　也有观点提及，境外资本一直在将外币兑换成离岸人民币加仓境内国债，令越来越多离岸人民币流动性趋紧。但王菊认为这一观点存在缺陷。原因在于，目前境外投资者对境内国债的投资有所下降，因为收益相较去年末大幅下降。现在许多境外投资者从投资境内国债转向了境内NCD（存单），境外资本买人民币债更多使用的是境内的外汇掉期融资，对离岸的影响应该有限。相较之下，央行发行离岸人民币央票，或由国有银行在离岸或在岸市场通过即期或远期交易卖出美元，这类操作对离岸人民币的流动性影响更大。

　　值得一提的是，早在2017年人民币贬值压力高企之际，隔夜离岸人民币Hibor一度飙升至60%，如今的利率水平相较之下并不算高。之所以当前急剧收紧离岸流动性并非优先项，其背后也有更深层次的原因。

　　渣打银行环球研究部中国宏观策略主管刘洁此前对记者表示，目前收紧离岸人民币流动性的可行性相较于2016年前后大幅减弱，因为当前更多做空行为都通过期权而非即期市场进行，且人民币已成为更主流的贸易融资货币，收紧流动性的影响较大。

　　可见，当前中间价和流动性等工具都存在潜在的限制，尤其是在美元持续走强的背景下。对此，王菊也认为，在某些情形下，有一些因素或将使得央行不再维持当前的中间价，这些因素包括：地缘因素，日元对美元贬值到155以上，美债利率飙升等。

　　不过，就目前而言，包括法巴在内的主流机构仍然保持对人民币将在7.1-7.3区间震荡的看法，央行有能力通过调节中间价和人民币流动性来保持汇率稳定的趋势。

　　隔夜美国CPI通胀数据全线大超预期，高盛将首次降息预期从6月推至7月，瑞银则调整为9月。美元指数逼近105，10年美债收益率飙升并突破4.5%大关，这也导致风险资产和新兴市场货币承压。

　　在这一背景下，人民币中间价仍被维持在7.09区间，不难看出中国央行日趋强烈的维稳信号。4月11日，人民币中间价为7.0968。根据华创证券的测算，逆周期因子影子变量-1744点，即中间价较模型预测的理论值调强了超1700点。截至当日13：10，美元/人民币即期交易价格报7.2361。

　　法国巴黎银行大中华区外汇和利率策略主管王菊对第一财经记者表示，自3月22日以后，中国央行每一日都将中间价设定在7.1以下释放稳定信号。“我们认为短期内央行稳定货币的态度明显。但由于中间价和实际汇率偏离较大，即期交易价格已逼近央行设定的2%波动上限区间，即7.24左右。所以央行需要使用多种方式来维持人民币汇率稳定，比如在境内市场压低外汇掉期、适度收紧离岸人民币市场流动性等。”

　　一旦人民币汇率触及区间上限，交易量或急剧萎缩。 机构普遍认为，未来美元的走势至关重要，若美元升势减弱，亚洲货币的压力或可得到释放，近期贬值幅度最大的日元已对美元创下了近34年新低，美元/日元突破了153大关，引发日本官员频频口头干预。

　　数据显示，3月核心CPI同比增速并未如预期一样下降至3.7%，反而维持在2月的3.8%不变，环比也维持在0.4%，未如预期般下降至0.3%；整体CPI同比增速从2月的3.2%大幅上升至3.5%，高于市场的3.4%。

　　从过去半年的数据来看，通胀始终未能降至3%以下，而近期回升的能源价格可能导致通胀威胁的再次升高。嘉盛集团资深分析师Jerry Chen对记者表示，4月10日的CPI高于预期，再叠加此前一周强劲的就业报告，呼应了近期美联储的主流观点，即“保持耐心不急于降息”，这也提振了美元和美债收益率的表现，并继续对美股造成压力。

　　受此影响，高盛也终于下调降息次数，将首次降息预测从6月推迟到7月，并认为年内仅有2次降息（此前为3次），分别为7月和11月；瑞银更是直接将预测调到9月（此前为6月），全年降息50BP（此前为75BP）。

　　3月公布利率决议时，当时美联储仍认为年内会有3次降息，但而后公布的非农就业数据等一系列经济数据都超预期回升，这也导致6月降息的预期几乎归零，甚至市场上出现了微弱的加息预期。3月美国新增30.3万个非农就业岗位，远超预期的20万。失业率则意外地从3.9%降至3.8%，而平均每小时工资上涨了0.3%，高于上月的0.2%。

　　“市场对FOMC在2024年降息3次的预测已存在严重分歧，我们认为美联储在看到1月至3月间3个更强劲的通胀数据后，需要通过获得之后几个月更弱的数据来进行平衡，才可能继续推动降息。这意味着7月和11月进行两次降息的可能性更高。”Jerry Chen表示。

　　就核心通胀构成而言，高盛分析称，交通运输服务在核心CPI中的占比仅为7%，但此次却贡献了核心CPI环比增长的三分之一以上，反映了汽车保险的增长大于预期（+2.6% ，共识预期为+1.4%，前值为+0.9%）以及汽车维修成本的上涨1.7%；非住房服务通胀从2月的+0.47%上升至+0.65%（1月为+0.85%）；医疗服务价格也上涨强劲（+0.6%）。不过，占比较大的住房指标表现稳健（房租占比达30%-40%），主要租金通胀放缓（环比从+0.46%降至+0.41%）；汽车（二手-1.1%，新车-0.2%）价格也出现下降；航空票价下降，但降幅小于预期（-0.3%，预期为-3%）。

　　此外，总体CPI环比上涨0.38%，主要是因为能源价格上涨1.1%，食品价格微涨0.1%。布伦特原油价格近期已经突破了90美元/桶大关。

　　在美国CPI数据公布后，隔夜离岸人民币开始走弱，跌破7.26关口。不过，即使在美元指数大幅走强的背景下，4月11日人民币中间价仍稳定在7.1以下，这也令交易员并不倾向于继续做空。

　　3月22日，人民币中间价被设定在7.1以上，这导致人民币汇率单日跌幅一度高达500点。多位外资行交易员当时对记者表示，这可能是一种测试，但似乎离岸交易员对中间价的关注度远超预期。于是，自3月22日以后，央行每一日都将中间价设定在7.1以下，从而释放稳定信号。

　　王菊对记者称，中间价是维持目前央行维持市场对人民币信心的一项重要工具。“我们认为短期内央行会将中间价维持在7.1以下保持人民币汇率稳定在7.1-7.3的区间。”

　　但她也称，问题在于，中间价和实际汇率偏离较大，即期交易价格已经逼近央行设定的2%的波动上限区间，即7.24左右。所以央行需要使用多种方式来维持人民币汇率稳定。具体的手段包括，在境内市场压低外汇掉期、适度收紧离岸人民币市场流动性等。

　　4月9日，隔夜离岸人民币Hibor（香港银行同业拆息）利率报在6.31955%，为阶段性高位，1月初时仅1.2%。4月11日，隔夜人民币Hibor利率也仅略低于6%。

　　也有观点提及，境外资本一直在将外币兑换成离岸人民币加仓境内国债，令越来越多离岸人民币流动性趋紧。但王菊认为这一观点存在缺陷。原因在于，目前境外投资者对境内国债的投资有所下降，因为收益相较去年末大幅下降。现在许多境外投资者从投资境内国债转向了境内NCD（存单），境外资本买人民币债更多使用的是境内的外汇掉期融资，对离岸的影响应该有限。相较之下，央行发行离岸人民币央票，或由国有银行在离岸或在岸市场通过即期或远期交易卖出美元，这类操作对离岸人民币的流动性影响更大。

　　值得一提的是，早在2017年人民币贬值压力高企之际，隔夜离岸人民币Hibor一度飙升至60%，如今的利率水平相较之下并不算高。之所以当前急剧收紧离岸流动性并非优先项，其背后也有更深层次的原因。

　　渣打银行环球研究部中国宏观策略主管刘洁此前对记者表示，目前收紧离岸人民币流动性的可行性相较于2016年前后大幅减弱，因为当前更多做空行为都通过期权而非即期市场进行，且人民币已成为更主流的贸易融资货币，收紧流动性的影响较大。

　　可见，当前中间价和流动性等工具都存在潜在的限制，尤其是在美元持续走强的背景下。对此，王菊也认为，在某些情形下，有一些因素或将使得央行不再维持当前的中间价，这些因素包括：地缘因素，日元对美元贬值到155以上，美债利率飙升等。

　　不过，就目前而言，包括法巴在内的主流机构仍然保持对人民币将在7.1-7.3区间震荡的看法，央行有能力通过调节中间价和人民币流动性来保持汇率稳定的趋势。